2025 年上半年，城投化債與融資工作在 “防風險、促轉型” 主線中呈現新特征。化債端，1.6萬億元置換債券落地超八成，20個地區實現隱性債務清零，政策 “精準拆彈” 成效逐步顯現；融資端，城投債發行規模合理收縮，非標置換等創新舉措為風險化解拓寬路徑，上交所新“3號指引”推動城投加速向市場化運營轉型。
這一系列政策與事件，既體現了中央 “防風險、促轉型” 的決心，也為市場帶來新的機遇與挑戰。本文將從政策脈絡、關鍵節點、市場影響三個維度，全面梳理上半年城投化債與融資的全景圖譜，助您洞察行業發展趨勢。節點一：12萬億元（6+4+2）化債新政
【2024年11月18日】
政策/會議：在十四屆全國人大常委會第十二次會議新聞發布會上，財政部部長藍佛安介紹了我國增加地方政府債務限額置換存量隱性債務政策。根據全國人大常委會審議批準的《國務院關于提請審議增加地方政府債務限額置換存量隱性債務的議案》，從2024年開始，我國將增加6萬億元地方政府債務限額置換存量隱性債務；同時，連續五年每年從新增地方政府專項債券中安排8000億元專門用于化債，兩項政策累計直接增加地方化債資源10萬億元。2029年及以后年度到期的棚戶區改造隱性債務2萬億元，仍按原合同償還。三項政策協同發力后，地方化債壓力將大大減輕。主要內容：
1、6萬億元債務限額，分三年安排，即2024—2026年每年2萬億元。
2、連續五年每年從新增地方政府專項債券中安排8000億元用于化債，補充政府性基金財力，累計可置換隱性債務4萬億元。
3、2029年及以后年度到期的棚戶區改造隱性債務2萬億元。
4、地方需消化的隱性債務總額從14.3萬億元大幅降至2.3萬億元，平均每年消化額從2.86萬億元減為4600億元。
1、2023年末，全國隱性債務余額為14.3萬億元。
2、2024年12月中旬，33地已完成今年2萬億元置換隱債專項債發行。（已完成首批下達2萬億）；
3、2025年以來，已有33地披露發行置換隱債專項債，規模為18245.7037億元。（趨近總額2萬億元）；
4、2025年以來，已有30地披露發行“特殊”新增專項債，規模為5194.7368億元。（趨近本年度8000億元）；
5、2025年以來，據不完全統計，全國已有超72地區宣告“全域隱債清零”，部分地區按計劃/超額完成年度隱債化解任務。(按黨中央要求，存量隱性債務需在2028年底前全部化解完畢)。
政策/會議：網傳35號文、47號文、14號文、134號文、150號文、226號文和99號文。其中，35號文是基礎化債文件，其余四份文件均建立在35號文的基礎上，47號文致力于控投資沖動、14號文推動化債區域擴容、134號文將化債期限延長并放松一些化債政策限制、150號文則明確退平臺時間和條件、226號文嚴肅化債紀律及推動加快非標債務置換進程、99號文進一步退平臺相關要求。（收藏丨新增99號文！地方政府化債文件：從35號文到最新226號文要點整理）主要內容：關于網傳“99號文”，市場分析認為涉及的核心關鍵內容是地方政府退重點省份的標準、程序及大致時間安排。
網傳要點1：地方政府在化債同時也要重視發展，因此需要提供一個退出重點省份的路徑。
網傳要點2：退出程序：每年3月底前，按程序向國務院報送請示。
網傳要點3：退出標準：評估具備化債能力，不再適用重點省份相關化債政策支持后，確保有能力防范化解地方債務風險。
網傳要點4：退出進度：2027年6月底前實現融資平臺全部退出。
網傳要點5：退出后續要求：融資平臺退出后，其債務作為市場化經營主體債務，按市場化、法治化原則處理，不納入融資平臺金融債務統計，不再適用35、47、14、134號文相關政策。
2025年1月7日，寧夏回族自治區財政廳稱積極爭取有關部門支持，加快退出高債務風險省份。2025年1月22日，內蒙古自治區財政廳稱全力打響化債攻堅戰，有望率先退出債務重點省份。2025年3月12日，六盤水高新技術產業開發區稱嚴格按照35號文、134號文精神，持續推進融資平臺債務降息、展期。2025年5月16日，吉林省加快退出債務高風險省份行列，以更大力氣化解融資平臺債務風險，壓降融資平臺數量。華泰固收的測算數據推測，擬退出重點省份可分為三個梯隊：（1）第一梯隊：遼寧、青海、寧夏、內蒙古、黑龍江、吉林。（2）第二梯隊：廣西、重慶、甘肅、云南。（3）第三梯隊：其余省份。從目前公開信息來看，寧夏、內蒙古或將進一步加快退出高債務風險省份的步伐，爭取率先摘掉債務重點省份的“帽子”。節點三：國務院辦公廳
《關于促進政府投資基金
高質量發展的指導意見》
【國辦發〔2025〕1號】
政策/會議：國辦發〔2025〕1號文提出7方面25條措施，旨在構建更加科學高效的政府投資基金管理體系，促進政府投資基金高質量發展，明確提出不以招商引資為目的設立政府投資基金，并且對縣區設立基金更加嚴格限制。主要內容：
1、加強政府投資基金風險防范，嚴禁地方政府通過違法違規舉債融資進行出資，不得新增地方政府隱性債務，不得強制要求國有企業、金融機構出資或墊資。
2、縣級政府應嚴格控制新設基金，財力較好、具備資源稟賦的縣區如確需發起設立基金，應提級報上級政府審批。
3、嚴控縣級政府新設基金管理人。新設政府投資基金的管理費要經過科學論證，一般應以實繳出資或實際投資金額為計費基礎，合理確定計提標準。
市場影響：中誠信認為，在土地財政弱化背景下，政府投資基金健康發展也有利于發展股權財政，拓寬財政資金來源。此外，《意見》出臺有利于規范、促進政府引導基金（包括產業類、創投類）發展，將為城投后續業務開展、項目融資、市場化轉型等方面提供重要助力，但同時還需要警惕其中風險，避免盲目、激進參與加大自身經營風險敞口。節點四：2025年《政府工作報告》
【2025年3月】
政策/會議：提出穩妥化解地方政府債務風險。堅持在發展中化債、在化債中發展，完善和落實一攬子化債方案，優化考核和管控措施，動態調整債務高風險地區名單，支持打開新的投資空間。
5月15日 山西：加快融資平臺壓降進度，按照“先易后難、循序漸進”的原則，優先推動隱性債務、經營性金融債務“雙清零”的融資平臺退出。制定印發融資平臺退出實施細則，按月調度各市壓降進度，確保如期“清倉見底”。
5月16日 吉林：加快退出債務高風險省份行列，以更大力氣化解融資平臺債務風險，壓降融資平臺數量。
5月29日 天津市東麗區：制定全區20家融資平臺逐年壓降計劃，12家成功退出融資平臺名單。
6月13日 浙江：融資平臺債務清零退出進度超全國平均水平。
7月3日 重慶：綦江區融資平臺已實現退出10戶、榮昌區融資平臺高息債務已清零、江北區4戶融資平臺公司全部退出、沙坪壩區融資平臺實質性退出2戶，融資平臺壓降4戶、北碚區完成融資平臺壓降4戶，退平臺5戶、長壽區全力攻堅4戶融資平臺退出工作、梁平區2024年已退出融資平臺2家、榮昌區今年穩步推進3戶融資平臺轉型退出。
節點五：中國人民銀行2025年信貸市場
工作會議【2025年3月】
政策/會議：3月6日，中國央行行長潘功勝出席十四屆全國人大三次會議經濟主題記者會，表示金融支持融資平臺化債取得重要階段性成果。
3月10日至11日，中國人民銀行召開2025年信貸市場工作會議。會議指出，有序推進融資平臺金融債務風險化解，支持地方政府扎實推動融資平臺市場化轉型。主要內容：
1、人民銀行與有關部門和地方政府采取多項有力措施，弱化地方融資平臺債務風險。首先，嚴肅財經紀律，推動地方政府統籌資金、資產、資源化解債務風險。第二，支持地方政府通過注入資產、并購重組等方式，剝離融資平臺的政府融資功能，轉型為市場化的經營主體。第三，引導金融機構按照市場化、法治化原則，與融資平臺平等協商，通過降低利率、延長期限等債務重組方式，緩解融資平臺流動性和利息負擔。
2、人民銀行于2023年建立了標準化、常態化的融資平臺債務統計監測系統，地方政府和金融機構定期雙向報送融資平臺債務數據，并進行交叉核驗。3、人民銀行與財政部建立了嚴格的融資平臺退出標準和程序。到2024年末，與2023年初相比，約有40%的融資平臺通過市場化轉型等方式，退出了融資平臺的序列。融資平臺的債務按其產生的原因主要由兩部分構成，地方政府的隱性債務和經營性金融債務。2024年末，融資平臺經營性金融債務規模約14.8萬億元，較2023年初下降25%左右。這些經營性金融債務中約四分之三集中在東中部經濟大省，這些省份自身的化債能力很強。2024年四季度，融資平臺新發行債券平均利率為2.67%，顯示出金融市場對融資平臺風險溢價水平大幅下行。市場影響：中國央行黨委書記、行長潘功勝在接受新華社采訪時提到，目前，化解融資平臺債務風險已取得重要階段性進展。融資平臺數量和存量債務水平不斷下降，風險持續收斂，大部分融資平臺到期債務實現了接續、重組和置換，融資成本負擔較之前顯著下降。今年以來，人民銀行在貨幣金融政策方面，先后實施了比較大的三次貨幣政策的調整。首先我們要加大實施力度，讓它落地生效。第二，我們會按照中央和國務院的要求，來進一步謀劃新的增量政策。整體的中國金融體系是比較穩定的，地方政府的融資平臺的數量和存量的債務規模也是處于下降的。整體的地方政府債務的成本負擔水平，也有大幅度的下降。節點六：滬深交易所“3號文”指引
【2025年3月】
政策/會議：滬深交易所分別發布《上海證券交易所公司債券發行上市審核規則適用指引第3號——審核重點關注事項（2025年修訂）》和《深圳證券交易所公司債券發行上市審核業務指引第2號——審核重點關注事項（2025 年修訂）》。明確公益性業務范疇（如市政基礎設施建設、土地整理等），限制以公益性業務為主營的城投公司發行公司債，嚴禁新增政府隱性債務。強化募集資金用途監管，要求用于償還存量債務的募集資金不得涉及隱性債務，并加強對貿易業務合理性、償債能力指標（如EBITDA對利息覆蓋倍數）的審核。
主要內容：3月底出臺的“3號指引”再次提到了判斷企業城投類屬性的核心標準——"335指標"。具體包括三項關鍵要求：非經營性資產（城建類）占比不超過30%；非經營性收入（城建類）占比不超過30%；財政補貼占凈利潤比重不超過50%。
專業人士解讀稱，這一輪政策調整實質為對債券發行主體的"精準出清"；一方面對于通過生硬拼湊業務組建的各類融資平臺加以回絕，這類"偽市場化"主體慣用的債券新增手段將受到嚴格限制。與此同時，保持"有堵有疏"；繼續為真正具備市場化經營能力的優質主體維持暢通的公司債融資渠道。
從修訂內容來看，城投發債有一定收緊，將進一步加劇城投信用分化，同時倒逼城投加快市場化業務的實質轉型，降低政府業務依賴。
市場影響：華西證券固收團隊指出，2025年一季度，城投債發行、凈融資相較去年同期明顯下降，一方面受債市收益率上行影響，另一方面可能與新指引出臺前就有窗口指導政策收緊有關。該團隊認為，2025年二季度和三季度是城投債的到期高峰，若部分債券無法順利借新還舊，城投可能會想辦法通過自有資金或者銀行貸款等其他融資渠道剛兌，這將造成城投債資產供給的缺失，進一步加劇收益荒。機構推測后續交易所名單外城投借新還舊可能向協會看齊，也需要地方政府出函，而能否順利出函可能與區域有關，這將使一些城投存量債規模隨著到期而減少。節點七：科技創新債券的一攬子配套政策
【2025年5月7日】
政策/會議：5月7日，中國人民銀行、中國證監會聯合發布《關于支持發行科技創新債券有關事宜的公告》（中國人民銀行 中國證監會公告〔2025〕8號，以下簡稱《公告》）。
此前，中國人民銀行行長潘功勝3月6日在十四屆全國人大三次會議經濟主題記者會上表示，將創新推出債券市場“科技板”，支持金融機構、科技型企業、私募股權投資機構等三類主體發行科技創新債券，豐富科技創新債券的產品體系。隨著《公告》的發布，相關政策細節“浮出水面”。從支持科創債發行到創設債券科技板，建立多層次債券產品體系將更進一步，債市“科技板”有望精準匹配不同生命周期科技企業的融資需求，為實體經濟注入更強創新動能。主要內容：《公告》從豐富產品體系和完善配套支持機制等方面，提出多項舉措支持科創債發行，明確支持金融機構、科技型企業、私募股權投資機構和創業投資機構（以下簡稱“股權投資機構”）等三類機構發行科技創新債券。隨后，滬深北交易所、交易商協會等相關部門迅速響應，相繼發文落實《公告》部署。
市場影響：據不完全統計，2025年上半年重點省份科創債發行情況：1、重慶：重慶兩江新區產業發展集團有限公司、重慶渝富控股集團有限公司、重慶三峰環境集團股份有限公司2、云南：大唐云南發電有限公司、云天化集團有限責任公司、中國銅業有限公司、華能瀾滄江水電股份有限公司、云南錫業集團(控股)有限責任公司3、天津：天津港(集團)有限公司、天津渤海化工集團有限責任公司、中交第一航務工程局有限公司、天津泰達科技投資股份有限公司、天津市醫藥集團有限公司、天津渤海國有資產經營管理有限公司、天津創業投資有限公司8、廣西：廣西路建工程集團有限公司、廣西柳州鋼鐵集團有限公司、廣西北部灣國際港務集團有限公司9、甘肅：甘肅省國有資產投資集團有限公司、金川集團股份有限公司、甘肅金融控股集團有限公司節點八：國務院《關于2024年度中央預算執行和其他財政收支的審計工作報告》
【2025年6月24日】
政策/會議：6月24日，審計署受國務院委托，向全國人大常委會報告2024年度中央預算執行和其他財政收支的審計情況。
報告顯示，2024年，中央本級一般公共預算支出同比增長6.5%；發行1萬億元超長期特別國債，專項用于“兩重”建設和“兩新”工作，保持對重點領域財力保障和對經濟恢復支持力度。擴大地方政府專項債券投向領域和用作項目資本金范圍，新增專項債務限額3.9萬億元，支持地方加大補短板力度。主要內容：審計工作報告在地方政府債務風險板塊，著力揭示部分地方在鎖定2023年3月底債務余額后，又違規新增政府隱性債務等風險。
1、明確地方政府融資平臺退出標準，平臺數量進一步下降。
2、審計9省地方專項債券管理使用情況，發現各類問題金額1325.97億元。
3、是92個地區擠占挪用651.8億元。主要用于“三保”、償還國企債務等。
4、5家銀行對賬戶資金異常流動監管不力，11家地方融資平臺借機向公眾集資247.43億元，主要用于償還存量債務等，所承諾保底年化收益最高達12%，使債務風險向涉眾領域外溢。
節點九：“退平臺潮”繼續，
融資平臺轉型或組建為產業類主體
政策/會議：2024年9月26日，紹興市柯橋城建等4家國資公司發布退出融資平臺名單公告，其在公告中均提及“根據上級關于融資平臺轉型退出工作相關規定，對隱性債務已清零但經營性金融債務尚有存續，且已剝離政府融資功能、完成市場化轉型的平臺，征得三分之二金融債權人同意后，可申請退出融資平臺名錄。”事件標志著城投退平臺正式進入規范化流程。
主要內容：匯總市場各家機構觀點來看，網傳近期央行、財政部、發改委、證監會聯合發布“150號文”，主要針對“35號文”和“134號文”中城投退平臺名單的相關內容打補丁，明確了退名單的具體要求，規范其退出流程：
1. 隱性債務已清零但經營性金融債務尚有存續；
2. 已剝離政府融資功能、完成市場化轉型的平臺；
3. 征得三分之二金融債權人同意后，可申請退出融資平臺名錄。
2月12日，全國首單先進制造科技創新公司債完成發行，系合肥產投集團退平臺后子公司首次發債。3月12日，九江市國控產投公司獲產業類AAA評級，系35號文出臺后江西首家由地市級成立的產業類企業。4月16日，曲靖交投集團完成發行10億元公司債券，是2024年以來全國化債重點省份首個獲批新增額度的地市級公司債首發主體。4月18日，長沙縣水業控股集團完成發行湖南首單新增區縣級產業公司債券，長沙縣近三年首次新增公司債券。6月25日，青島多個區(市)通過設立產業公司等方式，在交易所債券市場新發行產業債，已實現新增融資23億元。6月30日，四川梓發產投集團債市首秀發行5億元公司債，系“35號文”出臺以來四川省首單區縣級國企新增公司債。節點十：湖南省專項債“自審自發”實施方案出爐，嚴控債務高風險地區新增限額
【2025年3月】
政策/會議：2024年12月25日，國務院辦公廳發布《關于優化完善地方政府專項債券管理機制的意見》（國辦發〔2024〕52號）。意見指出，開展專項債券項目“自審自發”試點。（）試點地區名單：北京市、上海市、江蘇省、浙江省(含寧波市)、安徽省、福建省(含廈門市)、山東省(含青島市)、湖南省、廣東省(含深圳市)、四川省。河北雄安新區。2025年3月28日，湖南省人民政府辦公廳關于印發《湖南省推進地方政府專項債券項目“自審自發”試點實施方案》全文。
主要內容：
1、建立償債備付金制度。省級建立專項債券償債備付金制度，用于后續年度專項債券還本付息。鼓勵有條件的市縣探索建立償債備付金制度。對收入較好的項目，探索建立專項債券提前償還機制。
2、結合各地區債務風險、財力狀況、管理水平和納入核準庫項目資金需求等合理分配專項債券限額。
3、對于財政實力弱、債務風險高的地區從嚴控制新增限額。
4、建立專項債券項目資產明細臺賬，分類管理存量項目資產，防范以項目資產抵押融資新增地方政府隱性債務和國有資產流失等風險。
市場影響：分區域看，自審自發省份拿到的專項債資金規模整體大于非自審自發省份。自審自發省份如北京、廣東和山東等城投平臺，于2025年拿到的專項債資金規模均超300億元，上海城投平臺專項債資金規模超200億，北京、上海雖然城投承接專項債平臺數量較少，但資金規模較大。從資金規模占比來看，上海承接專項債資金規模占比最高，為6.9%，其余各省份資金占比在3-5%左右。非自審自發省份中，重慶城投平臺于2025年承接專項債資金規模近200億，湖北城投平臺專項債資金規模超100億。從資金規模占比來看，陜西、甘肅城投平臺承接專項債資金規模占比超10%。
來源：城望研究院根據DM查債通、企業預警通等數據整理而成。
